凯恩斯就说是写给他的经济学同行看的),第十二章和证券投资(从微观到宏观)相关,巴菲特曾多次引用(巴菲特仅看到微观的一部分)。
在这一章,凯恩斯至少表达了如下观点:
(1)长期预期是不可靠的——因为过往历史,并不能简单线性到未来;对未来信息的掌握不可能充分;
(2)由于长期预期不可靠,资本趋向实业的投资就会不足(而投资又决定就业和消费);
(3)实业投资,与其说是依靠对未来收益精确的算计,不如说是依靠人类中少数人天性中的“动物精神”——想做点什么。(企业家精神或者说冒险精神在任何时代都稀缺)
(4)证券市场的存在,方便了资金向实业投资流动,有时又给经济增加了巨大的不稳定性——当证券市场极度深寒时,如果创建一个企业不如买入一个上市公司,那么就没人去创办新的公司;
(5)证券市场“流动性”的存在,降低了证券市场投资人对一无所知的未来的恐惧;
(6)无论是市场群氓,还是专业投资者,大多在参与“抢跑”比赛——基于对市场其他参与者行为的短期预期的买入或卖出;
(7)少数高明的投资者或许能不受大众情绪影响,根据长期预期做出投资决策,但付出的精力更大(可能不比自己亲自做实业投资更轻松)、风险更大;在世人眼中,其行为也是古怪的;
(8)如果市场对未来的长期预期不足以加大投资,仅靠货币政策是不够的,需要政府来组织投资(财政政策)。
凯恩斯用了“选美”游戏的比喻,来说明人们买入一家公司往往不是因为自己喜欢,而是预估到其他投资者会喜欢。这个游戏至今令人乐此不疲。人的天性中的“赌性”部分是自然存在的,它就算不在证券市场释放,也会在其他场所释放出来(赌球、麻将、斗地主,甚至澳门赌场、境外期货等等),而管理层显然识别到了这一点,干脆引水入渠,把民间固有的赌性(动物性冲动)引向对经济长远发展有更多好处的证券市场。
证券市场的两难,凯恩斯看到了,现在的管理层也看到了——既不能过于活跃,以至于实业投资的收益率明显低于证券市场的投机买卖;又不能过于低迷(整体市盈率过低),以至于创办新公司不如买入上市公司,这同样也会影响民间创业的信心。如果仅靠动物精神不足以支撑整体的创业信心,那么维持一定泡沫的证券市场,是激发万众创业的最好示范。与其晓之以理,不如晓之以利,这还是亚当.斯密的遗产。
2016年7月,大夏天里对着电脑,参照高鸿业(1998年)和宋韵声(2005年)的译本,对第十二章做了修改和重译(踩在别人肩膀上好舒服)。
(以此,致敬天才的凯恩斯,以及7年前光着膀子、大汗淋漓的自己。)
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凯恩斯《就业、利息和货币通论》
第十二章:长期预期状态
I
我们在上一章已经看到,投资规模取决于利率和资本边际效率之间的关系,即对于不同规模的当期投资,就有与之相应的资本边际效率取值。而资本边际效率的取值又取决于资本资产的供给价格和它的未来收益之间的关系。本章我们将详尽地考察决定一项资产的未来收益的某些因素。
II
为了论述方便,在下文有关信心状态问题的讨论中,我们假设利率没有变化;因而,在下面的各节中,我们把投资品价值的变化看作仅仅是由于投资品的未来收益的预期发生了变化,而不是因为用来把资本的未来收益还原为资本的现值的利率发生了变化。然而,把信心状态和利率同时变动所产生的影响加在一起,也是非常容易的。
III
显而易见,我们对未来收益作出估计所依赖的知识是极其靠不住的。我们关于决定一项投资几年后的收益的知识通常是很少的,少到可以忽略不计。坦率地说,我们不得不承认,如果想估计10年以后的一条铁路、一座铜矿、一家纺织厂、一件获专利的药物的信誉、一艘大西洋邮轮、一座伦敦市中心区的建筑物的收益到底有多少,我们所能依据的知识实在太少,有时是一无所知,即使把投资缩短在5年以后,情况也是如此。事实上,那些企图认真进行这种评估的人为数如此之少,以至于他们的行为对市场无足轻重。
作为决策基础的长期预期状态,并非仅仅取决于我们可能作出的预测,还取决于作出这一预测的信心,取决于我们最好的预测转变为严重错误的可能性的估计有多大。如果我们预期会有大的变化,但对变化的具体形式感到很不确定,那么,我们的信心将会是微弱的。
人们所谓的信心状态,它是务实的人们总会密切关注和担心的事情。但是,经济学家们从未对它进行过仔细的分析,而一般都是满足于对它进行泛泛地讨论。特别是没有明确过它对经济问题的重要性来自它对资本边际效率表的重大影响。有两种并非截然分开而是相互关联的因素影响着投资量——资本边际效率和信心状态。信心状态之所以重要,是因为它是决定前者的主要因素之一。而资本的边际效率和投资需求曲线又是一回事。
对于先验信心状态,没有什么可多说的。我们的结论主要取决于对市场和商业心理的实际观察。这就是为什么以下脱离正题的论述和本书的大部分相比,处于不同的抽象层次。
IV
在形成我们的预期时,如果给十分不确定的事物赋予很大的权重是愚蠢的。因此,有理由认为,预期在相当大的程度上取决于我们感到比较有信心的事实,即使这些事实比起其它我们感到模糊不清和缺乏了解的事实来,与问题的关联程度较小。基于这个理由,现时的既成事实就不成比例地进入我们长期预期的形成之中。我们通常的经验是以现在推测未来,除非我们有相当明确的理由预期到未来的变化,才会对引申做出修正。
V
在预期状态中,如果我们希望得到较为坚实的依据,则需要依赖于比较靠得住和充分确知的现有事实。这样,尽管现有事实相对于推测事实来说一般会更少地与问题关联,但它确实比我们对其他事实的知识要更为明确。我们正是以现有事实为基础,将它投射到未来,只有在有其它更或多或少地确信的理由可以预期到变化时,才会进行适当的修正。
然而,由于我们对未来收益的预期主要依赖于我们对现有事实的了解,在进行预期时,我们的基础是极其不成熟的,以至于我们只能依赖于个体和群体行为的各种代用指标。而得到这些直接代用指标也需要具备一定的条件。另外,我们对现有事实的了解是局限的,我们对自己的了解也是有限的。因此,对预期和基础指标的操作都存在困难。
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